スノーフレイク / SNOW / 中立:最新の24年4Q決算分析と今後の株価見通し – Part 1(Snowflake)

Ticker: SNOW / 5096文字 / 所要時間10分程度 / 中立

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サマリー

  • スノーフレイク(SNOW)は2024年2月28日に24年第4四半期決算を発表している。
  • 市場のコンセンサスが同社の長期的な見通しに対してより保守的で懐疑的なものに変化しているため、同社を取り巻くセンチメントが大きく変化しており、リスク・リターンが向上する可能性がある。
  • 同社は、競争が激化しているとはいえ、依然として強力なクラウドデータウェアハウス(CDW)製品を持っている。新しいIcebergのサポートやその他のイノベーションは、高い成長を維持するのに役立つだろう。
  • 同社の株価はまだ将来価格の発見のプロセスにある。今のところ、当社のフェアバリューの範囲内にあり、評価倍率の見直しがあれば超過リターンをもたらす可能性もあると見ている。
  • 同社のバリュエーションとリスク・リターンに関する詳細な議論と分析は、Part 2で紹介したい。

スノーフレイクの足元の値動きに関して

過去1年間、スノーフレイク(SNOW)は、株価、バリュエーション、市場における同社の認識において顕著な変動が見られた銘柄である。

当社の2023年5月下旬の同社への分析では、同社株価の下落に伴い、買いの好機と考えていた。

しかし、エヌビディア(NVDA)のジェンセン・フアン氏を招いた同社のAIにフォーカスしたサミットでは、同社のAIとGPUへのコミットメントが強調され、株価の急騰を引き起こしたため、同社株の下落局面での買い場は短命に終わることとなった。

サミットによる誇大宣伝が投資家の信頼を高めた一方で、29年度の100億ドルの売上高予想が同社への投資を検討する際に重要な焦点となった。

しかし、同社のSnowparkやUnistoreのような新製品の可能性を考えると、100億ドルの売上高は達成可能な水準であり、当見通しは保守的である可能性があると市場では見なされていた。

このため、後に市場の警戒感を招いたより広範な景気変動を無視して、市場では同社に対する非常に前向きな見通しが立てられたが、同社の株価は底堅く推移した。

下落後、市場全体にリスクオンの波が押し寄せ、同社のCortex AIの発表と相まって株価は上昇し、投資家の安全マージンは縮小した。

そして、その時点での当社の見通しとしては、野心的すぎる成長目標と、その期待に応えるためには卓越した経営陣が必要であるとして、スノーフレイクへの投資を避けるべきだとした。

その後、予想外の経営陣の交代が起こり、楽観的すぎる29年度の成長見通しが修正され、25年度の成長見通しが下方修正されたことで、同社への懸念は高まった。

市場のアナリストは、スノーフレイクが見通しに関する戦略を修正し、顧客行動の変化を認め、研究開発費の増加を計画していることから、将来的な財務上のプレッシャーが生じる可能性があるとして、懐疑的な見方を強めた。

これらの変更に加え、同社の楽観的すぎるガイダンスに対する市場の信頼のなさや、経験の浅い投資家が同社のような銘柄に誇大広告を推進する傾向があることから、特に成長目標が未達であった際の株価の敏感さには注意が必要であると見ている。

スノーフレイクの戦略と市場での地位に対する継続的な精査を通じて、同社の強力な製品群と実行力を認めつつも、既に織り込まれている同社への高い期待と、予測された成長軌道が未達時に対する市場の反応を警戒するという、微妙な投資家心理が反映されているように見える。

スノーフレイクの財務状況

スノーフレイクの(SNOW)の24年第4四半期決算は、残存履行義務(RPO)の大幅な向上を伴う力強い成長を示したが、将来の予測は減速を示しており、25年第1四半期と25年度通年の成長予測はそれぞれ26%と22%となっている。

同社プラットフォームの利用率は62%上昇したものの、製品売上高の伸びは前年同期比33%増にとどまった。

また、AWSとAzureにおけるArmプロセッサの早期採用により、顧客のためのコスト削減が達成されている。

しかし、ドルベースのネット・リテンション(DBNR:Dollar Based Net Retention)は131%に低下し、顧客のコスト効率は頭打ちになったとの見方があり、大手ハイパースケーラの傾向を反映している。

一方で、Non-GAAPベースの売上総利益率が22年度の74%から24年度には78%へと顕著に上昇したのは、業務効率の改善と、50億ドルのAzureコミットメントやAWSの条件改定を含むハイパースケーラーとの有利な契約によるものである。

年間100万ドル以上の顧客ベースは前年同期比39%増となり、スノーフレイクのプラットフォームの企業への強いアピールと、スルートマン氏が主導する成長・買収戦略の成功を裏付けている。

リーダーシップと戦略の転換

投資家は、スノーフレイク(SNOW)の23年3月期以降の安定した営業及びマーケティング関連費用とその後の高い成長率を心強く感じ、営業及びマーケティング関連費用の削減につながったと見ている。

一方で、非構造化データでDatabricks(データブリックス)社を上回ることを目指し、AIを中心とした研究開発投資が増加している。

そして、25年3月期は、製品開発と市場投入を加速させるために研究開発費が増加することが予想される。

また、同社は、M&Aを含めて約1,000人の新規従業員を雇用する計画で、AIイニシアティブに多額の資金を割り当て、GPU関連費用として5,000万ドルを見込んでいる。

スリダール・ラマスワミ氏のCEO就任は戦略的なものであり、彼のAIに関する専門知識と大手ハイテク企業の規模拡大における実績ある能力を反映したものである。

技術、製品革新、業務効率化、AI人材のコネクションにおける彼のスキルは、AIにおける同社のリーダーシップにとって重要な資産となる。

しかし、グーグルやOpenAIのような大手企業が多額のインセンティブを提供し、AIスタートアップエコシステムが資金ブームに見舞われるなど、AI人材の獲得競争が激化しているのも事実である。

ただし、同社のAI人材市場への参入は、2020年から2022年にかけて他のテック企業で見られた急速な拡大よりも効率を優先した、これまでの採用戦略とは一線を画すものだ。

ラマスワミ氏のリーダーシップにより、同社はAI開発を加速させ、AI分野での成長に不可欠な一流の人材を惹きつけることを目指している。

この戦略的転換は、競争の激しいAIの状況を認識し、投資家にとって潜在的に有利なリスク・リターンの力学を提供しながら、AIの進歩を活用するための慎重な財務管理と人材獲得の必要性のバランスをとるものである。

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※上記のグラフは、グローバルでスタートアップ向けの投資が2021年時点の3分の1程度まで減少しているにもかかわらず(左図)、生成AI関連のスタートアップ向けの投資は急増している(右図)ことを示している。

スノーフレイクのCDW(クラウドデータウェアハウス)市場おける現況に関して

CDW(クラウドデータウェアハウス)市場では、この分野がまだ導入初期段階にあるにもかかわらず、スノーフレイク(SNOW)が引き続きリードしている。

2020年から2021年にかけて企業のCDWへの移行は顕著に加速したが、2022年から2023年にかけては大幅に減速した。

とはいえ、市場は今後3~5年で300億ドルに成長すると予測されている。

特にマイクロソフト(MSFT)がデータ・プラットフォーム「マイクロソフト・ファブリック」を発表し、データ可視化やアプリケーションのPowerBIやDynamicと並んでSynapseデータウェアハウスを推進しているため、競争は激化している。

マイクロソフトの特筆すべき利点は、Azure OpenAIとの提携で、最近の四半期では新規顧客数が30%増加し、売上高が6%増加している。

これにより、大企業から小規模な新興企業まで、さまざまな企業に対して、初めてAzureのプレゼンスを確立することになった。

スノーフレイクのCDWは、パランティア(PLTR)、AWS、Azure Govクラウドのセキュリティ標準に沿った強固なセキュリティ、ガバナンス、管理の証であるFedRAMPの高認証を取得している。

この認定は、長期的なロイヤルティと一貫した支出増加で知られる政府および規制産業の顧客に対する同社製品のアピールをさらに強化し、特にDatabricksに対して同社に優位性を提供することが期待される。

一方で、欧州連合(EU)では、新しいデータ共有規制により、大手ハイテク企業の間でより透明性の高いデータ共有が推進されている。

その中で、高度なデータ共有とガバナンス機能を持つ同社は、好ましいソリューションとして位置付けられ、市場への浸透を深める可能性がある。

マイクロソフトに話を移すと、IaaSとSaaSサービスをバンドルする同社の戦略は効果的で、特にコスト面の優位性から他のクラウドサービスではなくAzureを選択するようユーザーを引き付けることに成功している。

しかし、AnthropicのClaude 3 Opusの登場により、競争環境に変化が生じ、強力なバンドル戦略により競争優位性を持つマイクロソフトにClaude 3 Opusが挑戦する格好となっている。

その中で、2023年6月のスノーフレイクとマイクロソフトの戦略的パートナーシップは、マイクロソフトのエコシステム内でスノーフレイクを推進することを目的としており、これはマイクロソフトとDatabricksのこれまでの緊密なパートナーシップからの転換を反映した動きである。

この提携は、モダン・データ・スタック(MDS)市場におけるAzureのサービスを強化し、マイクロソフトとスノーフレイクの双方に利益をもたらす可能性がある。

一方、Apache Sparkのオープンコア企業であるDatabricksは、データ変換とスノーフレイクのようなデータウェアハウスとの統合に重点を置いている。しかし、Databricksはその成長と可能性にもかかわらず、データレイクとデータウェアハウスの両方の機能を包含する統合データクラウドの提供を目指すスノーフレイクとの競争に直面している。

Google Cloud Platform(GOOGGOOGL:グーグルクラウドプラットフォーム)もまた、特にLLMOpsとAIの分野で進化しており、新興企業の間で強力な地位を築いている。しかし、企業への導入や社内の課題に苦戦しており、結果的に同社の競争力に影響を与えている。

AWS(AMZN)は依然として重要なプレーヤーであり、RedshiftやLLMOpsプラットフォームなどのオファリングを継続的に強化している。AWSのDatabricksとの協業は、AWSとスノーフレイクとの複雑な関係とは対照的に、顕著に同社にとって有益な結果となっている。

一方で、Starburstは、集中型データ・ストレージよりもデータ・メッシュ・アプローチを重視し、競争力を高めている。Apache Trinoの採用により、より柔軟で分散化されたデータ管理戦略が可能になり、特定の市場セグメントと共鳴している。

結論として、CDW市場はダイナミックであり、スノーフレイクが市場においてリードしているが、マイクロソフト、Databricks、Google Cloud Platform、AWS、Starburstのような新興プレイヤーとの競争激化にも直面している。

そして、その進化する状況は、主要プレーヤー間の技術革新、戦略的パートナーシップ、市場適応戦略の混在を反映している。

結論

全体として、2023年5月と比較すると、スノーフレイクはCDW市場でやや多くの競争に直面している。

そして、脅威と直接競争のほとんどはマイクロソフトとDatabricksから来ているように見える。

スノーフレイクの当面のCDW市場におけるGTM戦略(市場進出戦略)上の課題は、GenAI関連の需要がデータレイクとLLMOpsプラットフォームの需要増につながることであり、一部の顧客はCDWの重要性を軽視し、より強力なML/LLM機能を持つバンドルを選択するよう説得される可能性がある点が挙げられる。

Part 2では、スノーフレイクのAIにおける展望、Snowpark、データアプリ、投資家が考慮すべき点について説明したい。

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アナリスト紹介

コンヴェクィティ
拠点:イギリス / アラブ首長国連邦(UAE)
セクター:テクノロジー

2019年に設立されたConvequityは、サイバーセキュリティ、SaaSを含むエンタープライズ(企業)向けテクノロジーを扱うテック企業に関するエクイティ・リサーチを提供。セールス・チャネルや対象企業の経営陣との関係に依存する投資銀行や証券会社のアナリストとは異なり、Convequityは対象企業のプロダクト、アーキテクチャー、ビジョンを深掘りすることで投資家に有益な情報を提供することに努めている。特に、Convequityは、第一線で活躍する企業や イノベーションをリードするスタートアップ企業を含め、テクノロジー業界を幅広くカバーすることで、投資家のビジビリティと長期的なアルファの向上に努めている。

ジョーダン・ランバート CFA / LinkedIn

長年にわたるハイテク投資家であり、テクノロジー関連銘柄、および、株式リサーチとバリュエーションのニュアンスに特別な関心を持つ。CFA取得後、自身のソフトウェア、株式リサーチ、並びに、株式投資へのパッションを下に、2019年10月にConvequityを設立。新たなテクノロジー業界におけるトレンドと長期的に成功する可能性が高い企業を見極めることを得意としている。

サイモン・ヒー / LinkedIn

10年以上に渡りテクノロジーのあらゆる側面をカバーしてきた経験を生かし、テクノロジー起業への投資における、勝者と敗者を見極める鋭い洞察力を持つ。彼のテクノロジーに関するノウハウは、ビジネス戦略や財務分析への理解と相まって、Convequityの投資リサーチに反映されている。Convequityを設立する前は、オンラインITフォーラムでコミュニティ・マネージャーを務め、ネットワーク・セキュリティの業務に従事。ユニバーシティ・カレッジ・ダブリンで商学士号を取得。

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