ドロップボックス / DBX / 強気:最新の23年度第4四半期決算分析と今後の株価見通し(Dropbox)

Ticker: DBX / 4003文字 / 所要時間8分程度 / 強気

サマリー

  • ドロップボックス(DBX)の株価は、2024年2月15日に発表された23年度第4四半期の決算後に大きく下落し、現在は低いバリュエーションで取引されている。
  • 経営陣による24年度のガイダンスに大きく影響され、投資家は基本的に同社の今後の成長をほとんど株価に織り込んでいないように見える。
  • しかし、このガイダンスには、AIを活用した新しい検索エンジンDashや、最近のGTM戦略(市場進出戦略)に関するメッセージの変更による効果は反映されていない。
  • 本稿では、同社のイノベーション、GTM戦略における問題、23年度第4四半期の業績、バリュエーションについて触れたい。

ドロップボックスとは?

2007年に設立されたドロップボックス(DBX)は、クラウドストレージのパイオニアであり、当初はコンシューマー向けのファイル同期・共有サービス(FSS)に注力していた。

その後、ワークアプリケーション、コラボレーションツール(Dropbox Paper等)、電子署名(HelloSignの買収による)、ドキュメントアクセス制御と分析(DocSendの買収による)、ドキュメントテンプレートライブラリ(FormSwiftの買収による)等、提供するサービスを拡大してきた。

そして、Capture、Replay、Dropbox Dashといった最近のイノベーションは、ユーザーエクスペリエンスと効率をさらに向上させている。

特に、AI検索機能を搭載したDashは、よりスマートなコンテンツ管理を促進している。

Microsoft OfficeやGoogle Workspaceなど、他のアプリケーションとの相互運用性は特筆すべき強みであり、同社はデジタルエコシステムにおいてシームレスに統合し、競争することができている。

ドロップボックスの競争力に関して

強固なエンジニアリング文化で有名なドロップボックス(DBX)は、2015年以降、コロケーションインフラへの移行、革新的なストレージ技術の採用、APIアーキテクチャの刷新といった先駆的な動きなど、目覚ましい偉業を成し遂げてきた。

これらの進歩により収益性が向上し、マイクロソフト(MSFT)やグーグル(GOOGL/ GOOG)といった大手企業に対して価格競争力を維持している。

そのエンジニアリング能力にもかかわらず、同社は投資家の期待に応えるのに苦労してきた。

2014年に100億ドルの評価を得たにもかかわらず、2018年のIPOは失敗に終わり、厳しい競争とターゲット市場のシフトに起因するその後の成長停滞が続いている。

同社は、中小企業(SMB)をターゲットとし、エンド・ツー・エンドの文書管理ソリューションに焦点を当て、提供するサービスを垂直的に拡大する方向に軸足を移した。

しかし、この戦略的転換によっても成長鈍化に歯止めがかからず、SMBセグメント内での事業拡大機会には限界があることを示している。

同社の課題は、より広範なソリューションよりもクラウドストレージを強調するというアイデンティティ・クライシスにも起因している。

最近のブランド再構築とサービス全般の強調は、この問題を遅ればせながら認識したことを示唆している。

創業者兼CEOのドリュー・ヒューストン氏は、ストレージ以外のドロップボックスの機能に関する顧客の認識のギャップを認めている。

最近のマーケティング戦略の調整はこれに対処することを目的としているが、成長の落ち込みを大きく覆すには十分ではないかもしれない。

実際に、生産性向上ツールへの進出は成長を後押しするかもしれないが、同社は中小企業にフォーカスしているため、投資対効果は限定的であるようにも見える。

さらに、ドリュー・ヒューストン氏のテクノロジー中心のリーダーシップ・スタイルは、ある一定の売上高の水準を超えてさらに高成長を維持する上で妨げになる可能性があり、Z(ZM)やOkta(OKTA)のように重要な成長段階でよりビジネス志向のリーダーシップに移行した例とは対照的である。

一方で、テクノロジー志向の創業者が率いるフォーティネット(FTNT)やデータドッグ(DDOG)のような例外は、成功がリーダーシップのスタイルだけで決まるわけではないことを示している。

しかし、持続的な成長と収益性を維持するためには、スノーフレイク(SNOW)やパロアルトネットワークス(PANW)のような企業に代表されるように、技術革新とビジネスセンスのバランスが非常に重要であるように見える。

まとめると、ドロップボックスは「市場でのポジショニング」、「リーダーシップ・スタイル」、「市場における競争」によって、成長を持続させるという課題に直面している。

これらの課題を乗り切るには、効果的なリーダーシップの下、イノベーションとビジネス戦略によりバランスの取れたアプローチが必要になるかもしれない。

ドロップボックスのバリュエーションに関して

ドロップボックス(DBX)のバリュエーションは、同社の成長が再度、加速しているか否かにかかわらず、依然として魅力的である。

ゴードンの定率成長モデル(Gordon’s constant growth model)を用い、3%の定率成長と9%のWACCでシンプルに計算すると、23年度のフリー・キャッシュフローである7億5,900万ドルに基づくバリュエーションは130億ドルとなる。

競争の激しさを反映した保守的なアプローチでも、同社のバリュエーションは魅力的に見える。

現在の同社の時価総額は87億ドルで、投資家は今後の売上高が横ばいになると予想している。

しかし、革新的な企業文化と膨大なユーザーベース(有料ユーザーはごく一部)を持つドロップボックスには大きな可能性があると見ている。

人員削減にもかかわらず、従業員一人当たりの売上高は業界標準を大幅に上回っており、同社の拡張性を示している。

しかし、投資回収期間の分析によると、S&M(営業及びマーケティングにかける費用)の支出が成長に与える影響はごくわずかであることからも、GTM戦略の見直しの必要性が浮き彫りになっている。

投資家が、同社株式から大幅なリターンを得るためには、同社が1桁台後半の高成長を目指し、効率を改善し、GTMの効果を高めることを条件に自社株買いプログラムを継続する必要がある。

全体として、ドロップボックスの将来の成功は、革新的な製品とスケーラブルなビジネスモデルをフルに活用するために、GTM戦略を洗練させることにかかっていると見ている。

ドロップボックスの23年度第4四半期・23年度通期業績に関して

2023年第4四半期、ドロップボックス(DBX)の売上高は6億3500万ドルとなり、ガイダンスの6億3050万ドルを上回り、前年同期比成長率は6%となった。

2023年度通期では、売上高は25億ドルに達し、当初ガイダンスの24億8,200万ドルを上回り、7.6%増となった。

そして、GAAPベースとNon-GAAPベースのEBITマージンはともに安定と成長を示している。

しかし、子会社のFormSwiftとDocSendの解約率が上昇し、課題が生じているようにも見える。

FormSwiftは同社のSMBに特化した戦略に合致しているが、DocSendは特定のユースケースを超えた存在意義には疑問が残る。

さらに、同社はファミリープランの強調をやめたことで、解約が増加するという問題に直面したが、これはより広範なSMBに特化するという同社の戦略の改善のプロセスと一致している。

経営陣はまた、Teamsプランのバンドル戦略でも困難に直面し、コンバージョン率の低下により再検討を余儀なくされている。

一方で、マンデイ・ドット・コム(MNDY)と比較すると、特にTAM(獲得可能な最大市場規模)の拡大や、業務管理調整レイヤーへのより深い統合など、同社の潜在的な成長手段が浮かび上がってくるようにも感じられる。

2024年に向けて、同社はDocSendとReplayをさらにコアビジネスに統合し、Dashに大きな期待を寄せ、初期の成功を彷彿とさせるような復活を目指している。

24年度の売上高成長率は前年比1.6%増と控えめな予想だが、特にDashからの貢献が期待できるため、同社は楽観的な見方を続けている。

Dashはユーザーエクスペリエンスを向上させる可能性があり、スムーズなオンボーディング・プロセスと相まって、同社の今後の成長軌道に有望な見通しを示している。

そのため、プロダクト・フィットの最適化と最終的な収益化に焦点を当てれば、Dashは同社をより包括的な生産性プラットフォームへと変貌させ、大幅な垂直的シナジーをもたらす可能性があると見ている。

全体として、ドロップボックスはマージンの改善と大幅なフリーキャッシュフローの創出に引き続き取り組んでおり、安定した財務見通しを示すとともに、SaaS業界において競争力のある地位を確立している。

結論

結論として、ドロップボックス(DBX)は最近成長率が低下しているにもかかわらず、小幅な成長率さえ維持し、わずかな業務改善を行うことができれば、そのバリュエーションは依然として魅力的であると考えている。

そして、自社株買いはこのバリュエーションをさらに後押しすると見ている。

成長が停滞するシナリオであっても、同社は効率を最大化し、株主に価値を還元することで、大きなリターンを生み出す可能性がある。

さらに、事業戦略の潜在的な改善やDashのような新機能のローンチを考慮すると、23年3月期は同社にとっては低水準ではあるが、今後の潜在的な成長の復活への道が開かれことから、現在のバリュエーションが長期投資家にとって非常に魅力的なものとなるという楽観論もあるように見える。

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アナリスト紹介

コンヴェクィティ
拠点:イギリス / アラブ首長国連邦(UAE)
セクター:テクノロジー

2019年に設立されたConvequityは、サイバーセキュリティ、SaaSを含むエンタープライズ(企業)向けテクノロジーを扱うテック企業に関するエクイティ・リサーチを提供。セールス・チャネルや対象企業の経営陣との関係に依存する投資銀行や証券会社のアナリストとは異なり、Convequityは対象企業のプロダクト、アーキテクチャー、ビジョンを深掘りすることで投資家に有益な情報を提供することに努めている。特に、Convequityは、第一線で活躍する企業や イノベーションをリードするスタートアップ企業を含め、テクノロジー業界を幅広くカバーすることで、投資家のビジビリティと長期的なアルファの向上に努めている。

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長年にわたるハイテク投資家であり、テクノロジー関連銘柄、および、株式リサーチとバリュエーションのニュアンスに特別な関心を持つ。CFA取得後、自身のソフトウェア、株式リサーチ、並びに、株式投資へのパッションを下に、2019年10月にConvequityを設立。新たなテクノロジー業界におけるトレンドと長期的に成功する可能性が高い企業を見極めることを得意としている。

サイモン・ヒー / LinkedIn

10年以上に渡りテクノロジーのあらゆる側面をカバーしてきた経験を生かし、テクノロジー起業への投資における、勝者と敗者を見極める鋭い洞察力を持つ。彼のテクノロジーに関するノウハウは、ビジネス戦略や財務分析への理解と相まって、Convequityの投資リサーチに反映されている。Convequityを設立する前は、オンラインITフォーラムでコミュニティ・マネージャーを務め、ネットワーク・セキュリティの業務に従事。ユニバーシティ・カレッジ・ダブリンで商学士号を取得。

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